電訊風雲: PCCW 1

電訊盈科 (008)，現在歸於平淡，沒有太多極具震撼性的消息公布出來。但是返回17年前，它確實是一隻「舉世無雙」、令人「聞風喪膽」的股票。說它是舉世無雙，一點也不誇張，因為它的主子李澤楷做了一件震撼全城的收購行動，竟可以以無形資產，去鯨吞一間有百多年歷史的香港電訊。上演一場蛇吞象的收購行動。李澤楷所做的創舉，比他的爸爸李嘉誠當年鯨吞和黃 (0013) 更加大胃口。當時，李澤楷提出以現金加股票折合總值美金$349億元 (大約港幣$2,722億元) 向大東電報局收購香港電訊的54%股權。這場世紀收購到現在還沒有人可以打破他的紀錄，可是，這場收購行動也幾乎把李嘉誠嚇破膽，也非常生氣，但李澤楷一於少理！

小小超能夠將一間完全不起眼的上市公司 (得信佳1186)，像氣球一般的吹至市值高達$6,000億元 (合併了收購回來的香港電訊後的總值) 的神話，在這10多20年裏，睇怕沒有一項收購的價值可以和它媲美，所以用上「舉世無雙」這一詞去形容李澤楷和他的電訊盈科是最貼切不過的形容詞。

至於「聞風喪膽」這一詞，應用在電訊盈科身上也是夠貼切的。在老一輩的長輩口中經常提及電訊盈科的股價由歷史上的$28元跌至未五合一之前的$0.8元一股，其股價一共蒸發了97%。據前輩口中所說，很多退休了的公公婆婆便是因為將香港電訊的股份轉換成電訊盈科的股份後，所有身家便蒸發於無形。所以，就算現在再次提起電訊盈科，依然有很多人咬牙切齒，恨之入骨，對其被之側吉，這就是所謂的「聞風喪膽」。通常一間公司的股價蒸發了97%，原則上可以被打入冷宮，永不超生了。但說也奇怪，電訊盈科不但沒有從此消失，而且現今竟然還可以成為香港流動市場的領導者。

回到2000年，我身無分文，對科網股，全無認識，也全不感興趣，所以避過這一劫。但我有位阿姨她便沒有那麼好運了。中六合彩都沒有那麼準，她正正便是在高位每股$28元真金白銀的買了一萬股。福便沒有她份，禍就在她身邊徘徊。最低位的時候，這一萬股只值$8,000多元。最後她到底有沒有賣出股票，還是當牆紙貼在自己的房中警惕警惕自己，這個便無從稽考了。反正大家也不敢再提起她的傷心血淚史了。

電訊盈科的業務範疇
電訊盈科的業務大致上可以分為上市業務和非上市業務。電訊盈科控制兩間在香港上市的公司。第一間是香港電訊 (6823)，市值大概港幣$727億元，而電訊盈科持有3,934,967,681股或51.97%。第二間是盈大地產 (432)，市值只有12.72億元，而電訊盈科持有285,088,666股或70.83%。見下圖。

電訊盈科非上市的業務主要分為兩大類: 第一類是電訊盈科媒體 (PCCW Media)。它的主要業務範疇包括以NOW TV為首提供超過180條本地和國際性的頻道於客戶。另外還有以Viu為品牌的免費電視媒體，現在在本港提供兩條免費頻道。它的業務伸延至香港以外其他地方包括東南亞、印度、中東和部份非洲國家。現有客戶已經增長超過1,200萬用戶。其他次一級的業務包括MOOV數碼音樂服務和黃業指南業務。

第二類是電訊盈科企業方案(PCCW Solutions)。主要提供一些先進技術的IT服務於本港或內地企業。業務範圍可以包括是雲端計算服務、系統的開發、數據中心的托管和管理、電子商務服務等等。這個業務的最大客戶正是香港政府和其他各大金融機構及跨國企業。見下圖。

最新業績
電訊盈科2016年度的業績一共賺了$20.51億元，每股盈利$0.2679元，但它每股派息竟然高達$0.2833元，派息比率超過105%。至於2017年上半年一共賺了$12.93億元，已經等同上年度的盈利的63%，只要下半年不要因為打減價戰影響業績太大，iPhone X的上台計劃能夠令到客戶每月消費增加，相信2017年全年的業績應該會比2016年所賺的$20.51億元為高，同時也希望它的全年派息也都會再創新高。見下圖。

斷斤稱
電訊盈科到底值不值錢，真的是見仁見智。如果用內含價值去量度，它的每股資產淨值在2016年底只有$1.5578元，但現在的市場買賣價格卻是$3.4元，市賬率是高達2.18倍。一般保守的投資者未必能夠接受這個市賬率。但如果我們換另一個角度去衡量電訊盈科的價值，又可能有另一番體驗。電訊盈科本身現有的市值大約是$332億元，但它所擁有的另外兩間上市公司又應該值多少錢呢？

香港電訊 (6823)，以市值港幣$727億元去計算，電訊盈科擁有 (51.97%) 的價值已經是$377.82億元，比整間電訊盈科的$332億元市值還要高出$45.82億元，照這樣計算，其他的電訊盈科的業務已經算是免費送給所有股東的。

盈科地產 (432)，以市值港幣$12.72億元計算，電訊盈科擁有的價值應該是本身價值$9億元左右。但有一樣東西，讀者要注意的是，盈科地產每股的帳面淨值是$12.289元 (為何會如此值錢，以後有機會再說)，市賬率只有0.2547倍。如果以真實的價值去計算，電訊盈科擁有的盈大地產的真實價值應該是$35.34億元才對。見下圖。

至於電訊盈科媒體的業務 (即Now TV 和Viu TV)，在EBITDA的計算方法下仍然有$500萬元的虧損。所以用最簡單的思維去估計，這項業務是沒有價值的。見下圖紅色格的地方

至於電訊盈科企業方案業務，在EBITDA的計算方法下，它錄得$7.61億元的盈利。若果以市盈率15倍去計算，這個範疇也值$115億元。見下圖綠色格的地方。

若果斷斤稱，電訊盈科應該值$528.16億元 ($377.82億元 + $35.34億元 + $115億元)，加上股息率達致$6.57%，你話它現在是值錢還是不值錢呢？當然，值唔值還要看很多不同的因素，以下列出電訊盈科的幾個亮點供大家參考參考一下。

電訊盈科的亮點
亮㸃1: 可能被收購/賣盤

要收購香港電訊，並非太容易，因為它的市值畢竟也達到700多億元，而且電訊盈科擁有超過51%的股權，難以突襲收購成功。但是如果奪得電訊盈科的控制權，便可直接把香港電訊吞下肚。最重要的是電訊盈科的股權比較分散。最大股東是李澤楷，他持有28.97%，第二大股東是中國聯合網絡通訊集團有限公司 (簡稱中聯通)，它持有18.49%。除非這兩大股東肯攜手合作，否則的話，其實電訊盈科是容易被人狙擊的。

就算不會被人狙擊，賣盤也是極有可能的。大家都知道李嘉誠曾經講過會出錢買一些李澤楷喜歡的項目。富衛保險便是李澤楷的其中一項私人業務。這項資產到底值多少錢，沒有人知道，不過相信價值也是以數百億元去計算的。反觀持有電訊盈科28.97%的股權，總值也不過是港幣$96億元左右。如果李澤楷將來沒有意欲繼續去經營電訊盈科，賣盤出去一點也不出奇。反正李澤楷都好少關注電訊盈科的前途。如果真的賣盤，會不會益到小股東還是未知之數，因為如果買主只是要李澤楷手上的股份，便不需要提出全面收購。但肯定可以令到股價得到一些提振。但是如果是第二大股東中聯通買入李澤楷所持有的股份，那便有希望可以提出全面收購，對小股東來說絕對有利。

亮點2: 可能有合併的行動
長和系的業務重心已經慢慢向歐洲移去，尤其是李嘉誠的歐洲電訊業務，做得非常好。相對香港這個細小的流動電訊市場，1號仔可能不太留戀。所以旗下的和記電訊香港 (215) 有可能賣盤。既然要賣盤的話，所謂肥水不留別人田，要賣都賣比自己人啦，和記電訊香港的市值現在大約是港幣$136億元，電訊盈科要收購它並不是難事。別忘記前陣子，電訊盈科將英國的業務賣給了長和系，自己又有錢賺，又可以幫老父壯大歐洲業務，此乃雙贏格局。所以我們不可以抹煞李嘉誠將和記電訊香港和電訊盈科合併的可能性。

這個世上並沒有永遠的敵人，在商業的環境裏，更加能夠顯示這個真理。說不定有一天，電訊盈科會提出收購香港寬頻 (1310)。一來可以壯大自己市場佔有率，二來可以消滅這個電訊界的壞分子，三來減少競爭，對未來盈利也有幫助。香港寬頻的市值比和記電訊香港還要細，只有接近大約港幣$100億元，要收購它，相信並非一件難的事，因為他們的主要股東股權極度分散。所以這個收購行動的可能性，也是不可以抹煞的。見下圖。

亮點3: 高息，價低
電訊盈科的股價長期徘徊在$4元至$5元之間。在2017年裏，最高價格是在3月17日的$4.95元，最低價格是在9月26日的$4.2元，而且它的市盈率並非太高，只有16.23倍左右。如果把它當成科技股來看，它的市盈率算是非常之低。另外，它的股息率達到6.51%，算是非常高的回報。如果它往後業績能夠保持穩定，加上派發高股息，遲早會被市場注意的，這樣還怕它的股價不會升嗎？

亮點4: 科技世界
5G流動通訊系統已經準備就緒，一旦正式可以運用，相信很多顧客都願意付出更高的月費來換取極速的快感，所以它的業績可能因為月費上升所帶動，而令到盈利上升，這樣的話，極有可能可以推動股價衝破$5元的心理關口。

亮點6: 分拆未上市的業務
電訊盈科還有兩大業務有機會可以分拆上市。第一個有機會上市的是免費電視，即是Viu TV。只要將這個業務養至收支平衡，便能夠啟動分拆上市計劃。這個目標要視乎免費電視業務能否在這一兩年之間達到收支平衡，甚至有盈利貢獻。以電視廣播 (511) 的市盈率25倍來計，Viu TV 的總價值可能高達佰億元。

另外還有一個電訊盈科企業方案業務，上面也提及過是錄得盈利的一個業務，如果將它分拆出來，這個業務的價值也是超過百億元的。

亮點7: 有新股東加入Viu TV
在2017年8月引入三名投資者，他們包括弘毅投資，Foxconn Ventures 和淡馬錫(Temasek) 去共同管理免費電視業務。根據電訊盈科的通告指出，這三間公司願意出資美金$1.1億元 (即是大約港幣$8.58億元) 去換取Viu TV的18%股權。用這些數據去推斷，這個免費電視的價值可以高達$47.7億元，雖然它還未有盈利貢獻，但已經有新股東願意投資在這個項目上，已經是一個非常難得預期。這個免費電視業務現在每年大約虧蝕$2億元左右，現在有了這$8億多元資金可以繼續投入去免費電視項目上，起碼可以玩多四年，同時間就能減輕了電訊盈科的投資壓力，這個已經是一個非常難得的亮點。

亮點8: 搶盡電視廣播 (511) 的市場佔有率
電視廣播 (即是TVB)，最近的劇集越來越是低質素的製作，藝員紛紛跳船，北想搵人仔。在人才凋零的情況下，電視廣播的盈利每況愈下。這樣便方便了Viu TV的崛起，希望搶佔更多的市場佔有率，更可吸收更多的廣告商，盡快可以達到收支平衡

亮點 9: 機樓可發展地產項目
以前電訊盈科將其中一個機樓改建成住宅項目，叫做「盈峰1號」。雖然我不知道電訊盈科持有多少座機樓，趁着現在香港樓價高企，這些機樓的改建，便能夠為電訊盈科帶來更多的利潤。見下圖。

電訊盈科的隱憂
隱憂1: 李澤楷股權不多
正如上面所說，李澤楷的持股量不到三成，如果佢一個唔覺意，將股權出售於其他人，這可能帶來負面影響。如果李澤楷真的不玩了，最有可能的是把餘下的股權賣給了有中資背景的公司。最終可能是由第二大股東接手李澤楷手上的股權。正正式式的成為國企股。將來更說不定會和中移動香港合併，那麼香港的流動通訊市場便有大半江山都落在中國政府的手裏，是否不好？我也說不準。但我會將佢看成一個負面的影響。

隱憂2: 被針對性的打減價戰
一日唔消滅香港寬頻 (1310)，它便會經常用減價戰來擾敵。其減價方法極為進取，若果跟得不夠貼，又怕客戶會被它搶去，如果跟得太貼，盈利亦會受到影響，真是兩頭做人難。而且電訊盈科的對手不只一個，還有數碼通 (315)，它雖然沒有古靈精怪的招式去對付敵人，但它有雄厚背景的母公司作為支持點，打起減價戰來亦絕不手軟。就是因為這個原因，要在香港流動通訊市場生存，也極不容易。

隱憂3: 負債過高
截至2017年6月30日止，電訊盈科的總負債高達港幣$469億元，雖然公司有現金或等同現金總值$132億在手，淨負債也高達$337億元。財務負擔那麼重，加上碰上現在正是加息周期，將來的利息負擔可能會加重，因此盈利可能受到影響。派息方面也會受到負面影響，最終股價可能亦會受壓。

總結

正所謂母憑子貴，電訊盈科未來的前景，便落在它的兩個兒子身上，香港電訊 (6823) 和盈大地產 (432) 身上。香港電訊只要能夠提高服務質素，抵抗外來的攻擊應該是綽綽有餘的。

盈大地產在外國的地產項目將會在這一兩年內陸陸續續落成，到時候它的盈利應該會有爆炸性的上升。例如在印尼的優質辦公大樓雅加達盈科中心正進入最後施工階段，預料將於本年度第三季取得正式入伙紙。同時，位於北海道項目方面，Park Hyatt Niseko Hanazono及Park Hyatt Niseko Hanazono Residences的建築工程已於4月動工，預料將於2019年底竣工。這些都是優質的地產項目，將來應該可以買到好價錢，所以盈大地產應該會越嚟越值錢。

至於Viu TV，雖然依然處於虧本狀態，但它的廣告收入的大量改善了，而且又有三位新股東揼錢加入這個項目，雖然銀碼不多，只是區區的$8億元左右，但最重要的是這三名股東都不是傻仔，如果他們對這一門生意沒有把握，根本就不會投資落來這個項目上。所以如果我們向好方面去想，免費電視這門生意很有可能在兩至三年後已經可以達致收支平衡，甚至可以帶來盈利。

10多年前的傷痛也應該要放下了，重新去了解電訊盈科的現有價值，希望從中得到一些啟示，可能可以將以往失去的東西在將來可能全部拿回來，這個世界上沒有什麼是不可能的。誰也估不到10多年前的馬化騰，今天卻是中國數一數二的首富呢！

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